Weltweite Überliquidität: Wiederholt sich die Geschichte?

Der Zustand der Weltwirtschaft gleicht einem aufgeblähten Ballon wie in den 1920er Jahren. Ohne korrekte Gegenmaßnahmen könnte der Ballon auch genauso platzen wie damals, begleitet von Protektionismus und einer schweren Depression.

Die Symptome sind offensichtlich: Die weltweite Geldmenge wächst seit geraumer Zeit rascher als die reale Produktion, ebensolches gilt für das Kreditvolumen; anstatt sich jedoch in Preissteigerungen bei Produkten und Dienstleistungen zu manifestieren, bewirkt diese Zunahme des Geld- und Kreditvolumens großteils nur eine Steigerung der Vermögenspreise (Aktien, Anleihen, Immobilien etc.) bzw. eine wachsende Menge der als (mehr oder weniger) liquide Mittel gehaltenen Finanzvermögen.

Diese „Liquiditätspräferenz“ ist wesentlich von der niedrigen Inflation und den niedrigen Renditen alternativer Finanzanlagen bestimmt – d.h., es „kostet wenig“, liquid zu sein. Diese Entwicklung wird zwar etwa von der Europäischen Zentralbank (EZB) mit gewisser Besorgnis beobachtet (siehe u.a. diesen Bericht im Standard vom 11.8.05); da „Inflation“ aber nur dann als gegeben betrachtet wird, wenn sie als Preissteigerungen bei Waren und Dienstleistungen auftritt, geht es der EZB nur darum, ob diese Geldmenge „in die Nachfrage“ drängt. Tut sie das nicht, ist scheinbar alles in Ordnung, und es besteht kein Grund, die Geld- und Kreditschöpfung durch Zinserhöhungen einzubremsen.

Dabei war die EZB in den letzten Jahren noch die restriktivste aller wichtigen Zentralbanken – die Geldpolitik der Bank of Japan oder der Federal Reserve der USA war – aus unterschiedlichen Gründen – noch weit lockerer.

Einen Einblick in die Entstehung dieses als „Überliquidität“ bezeichneten Zustands (mit Grafiken) gibt der folgende Text: www.macroanalyst.de/afc-5-asset-inflation.htm (Deutsch; ein Teil einer Analyse von Dr. rer. pol. Karl H. Pitz). Eine kürzere, aber prägnante Diagnose der Situation bietet der Text The Great Wealth Deception von Kurt Richebächer (23/04/2005).

Kurz gesagt begann es mit drastischen Zinssenkungen der Federal Reserve ab 2001 und dem „Deficit spending“ unter G.W. Bush, um die US-Wirtschaft in Gang zu halten, woraus das heutige Problem der hohen US-Defizite (Budget + Handels- und Leistungsbilanz) entstand, die derzeit (noch) durch Kapitalimporte finanziert werden. Anders gesagt überschwemmen die USA den Rest der Welt mit Dollars und exportieren damit ihre potenziell inflationstreibende Überliquidität – u.a. nach China, das bereitwillig US-Staatsanleihen aufkauft und im Gegenzug Staatsschuldtitel auf den internen Markt wirft.

Mehr Einzelheiten zur Rolle, die China dabei spielt, bringt ein Artikel im Economist: From T-shirts to T-bonds (28. Juli 2005). Dabei zieht der Autor/die Autorin eine Parallele zur Situation in den 1920er Jahren.

Ein kommentierter (kursiv) Auszug aus diesem Artikel (meine Hüftschuss“-Übersetzung):

Zur Zeit der raschen Globalisierung Ende des 19. Jahrhunderts waren fallende Durchschnittspreise nichts Ungewöhnliches. Diese „gute Deflation“, die von robustem Wachstum begleitet war, unterscheidet sich sehr stark von der schlechten Deflation, die während der Depression der 1930er Jahre vorherrschte. Heute hätten wir demnach wieder eine „gute Deflation“ – aber die Zentralbanken haben stattdessen die Zinsen niedrig gehalten, um ihre Inflationsziele zu erreichen. Die BIS [Bank für internationalen Zahlungsausgleich] ist besorgt, dass dadurch ein exzessives Kreditwachstum gefördert wurde.

Das erinnert an einen heftigen Streit in den 1920er Jahren. Damals sorgte eine vergleichbare Steigerung der weltweiten Produktionskapazität (damals verursacht durch technologisch bedingte Produktivitätssteigerung) für sinkende Fertigungskosten in der Industrie. Einige Ökonomen schlugen vor, dass unter solchen Umständen generelle Preisstabilität das falsche Ziel sein könnte. Stattdessen vertraten sie die Auffassung, dass man die Durchschnittspreise sinken lassen sollte, um die Produktivitätsgewinne in Form höherer Realeinkommen an die Arbeiter und Konsumenten weiterzugeben. Aber wie heute verhinderte die Geldpolitik ein Fallen der Preise. Und eine zu lockere Politik führte dann zur Blase an den Aktienbörsen Ende der 1920er Jahre.

Die österreichische Schule der Volkswirtschaftslehre bietet vielleicht den besten Rahmen, um zu verstehen, was passiert. Der Eintritt der Armada billiger chinesischer Arbeitskräfte in die Weltwirtschaft hat die weltweite Kapitalrendite erhöht. Das wiederum sollte eine Erhöhung des Gleichgewichtsniveaus der Realzinsen bewirken. Stattdessen jedoch halten die Zentralbanken die Realzinsen auf historisch niedrigen Niveaus. Das Ergebnis ist eine Fehlallokation von Kapital, die sich derzeit am offensichtlichsten in Gestalt übermäßiger Hypothekarverschuldung und Investition in Wohnraum zeigt. [Es handelt sich um unproduktive Investitionen, letztlich um Konsum – daraus lässt sich auch kein Gewinn erzielen, mit dem die Zinsen bezahlt werden könnten.] Ist diese Analyse korrekt, dann sind die Zentralbanken und nicht China für die Exzesse verantwortlich, aber das Auftreten Chinas ist die Wurzel des Problems.

[Zu China siehe auch meinen Artikel Kranker Drache? (September 2003)]

Aber was ist nun das Problem? Grob gesagt befindet sich nun die gesamte Weltwirtschaft in einer Situation wie Japan Ende der 1980er Jahre: zuviele Schulden, denen kein produktives Vermögen gegenübersteht und die sich daher als unbezahlbar erweisen werden, es sei denn, die Welt verabschiedet sich von der Geldwertstabilität und lässt eine inflationäre „Verdampfung“ der Schuldenberge zu.

Es beginnt damit, dass die USA, bereits jetzt das am höchsten im Ausland verschuldete Land, nicht auf Dauer durch Kapitalimporte, also weiteres Schuldenmachen finanziert werden können. Grob gesagt muss – ohne Handelsprotektionismus – entweder der Dollar stark abwerten (um die Importe zu verteuern) oder es müssen die US-Zinsen stark steigen oder beides zugleich, da die importierte Inflation Zinssteigerungen erzwingt. Wie genau das passiert, ist die Preisfrage: Kommt es zu einer „weichen Landung“ der US-Wirtschaft und der Weltkonjunktur oder erleben wir dann eine nicht mehr zu stoppende Kettenreaktion von Konkursen und eine Depression, da die Zinssteigerungen die Kreditblase (unproduktive Investitionen) platzen lassen werden und sich der neu gewonnene „Reichtum“ des Haushaltssektors (Immobilien) und des Finanzsektors (Forderungspapiere aller Art) als Kartenhaus herausstellt?

Und wie wäre der Rest der Welt von einem Kollaps der US-Wirtschaft betroffen, welche Reaktionen wären zu erwarten? Je nachdem. Einerseits könnte der Ausgleich der Ungleichgewichte vielleicht durch ein internationales, langfristiges Management der Wechselkurse abgefedert werden, also durch eine Abkehr vom aktuellen System der freien Wechselkursbildung. Eine andere Variante bestünde jedoch in einem Stopp der Globalisierung und einer Auferstehung des Handelsprotektionismus. Und das hatten wir ja schon: Nach dem Platzen der Blase in den 1920er Jahren, mit den bekannten Folgewirkungen, Zweiter Weltkrieg inklusive. Und je länger einfach tatenlos zugesehen wird, desto wahrscheinlicher wird dieses fatale Szenario.

Webtipp: Zur weltweiten „bubble economy“ erscheinen immer wieder interessante Artikel und Analysen unter www.safehaven.com

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